金融危機(jī)第四波，中國能扛住嗎？

PARADISEBIRD

中國經(jīng)濟(jì)和股市正在經(jīng)歷一場大變局，這場變革的關(guān)鍵不是貶值，而是改革。盡管短期來看，改革難免經(jīng)歷風(fēng)雨，但長期來看，無畏的改革終將換來自由。

而在2013年，管清友就提示中國要直面金融危機(jī)風(fēng)險，成為最早建言的經(jīng)濟(jì)學(xué)家。如今，變局之下中國經(jīng)濟(jì)和股市的路在何方？他的反思同樣值得我們借鑒。

經(jīng)濟(jì)：進(jìn)入十字路口，唯有靠改革突圍，但難度巨大

《價值線》：中國經(jīng)濟(jì)二季度出現(xiàn)復(fù)蘇，但擔(dān)心仍在。新興行業(yè)的穩(wěn)定增長（如電信、電子設(shè)備和健康醫(yī)療） 沒能抵消傳統(tǒng)行業(yè)，如制造業(yè)、房地產(chǎn)和建筑領(lǐng)域持續(xù)走低所帶來的負(fù)面影響。您對未來中國經(jīng)濟(jì)走向是如何看的？發(fā)生金融危機(jī)的概率有多大？

管清友：中長期來看，中國經(jīng)濟(jì)正處于結(jié)構(gòu)性因素導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)下行周期中。所謂的結(jié)構(gòu)性因素有很種，包括勞動力成本上升，中國經(jīng)濟(jì)高增長了30多年，每年GDP的平均增速都保持在9%以上，相比于很多國家，過去30多年，中國的經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)是一個奇跡了。所有高速增長的經(jīng)濟(jì)體都會出現(xiàn)減速，在第三個十年或者第四個十年，這些都是很正常的。

對中國經(jīng)濟(jì)而言，我認(rèn)為導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行最大的結(jié)構(gòu)性因素是人口結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，我們的勞動年齡人口以及剛需人口都出現(xiàn)了絕對數(shù)量的凈下降，這種人口結(jié)構(gòu)的變化是緩慢的和長期的，會影響中國經(jīng)濟(jì)、房地產(chǎn)。人口結(jié)構(gòu)的變化最主要的體現(xiàn)就是勞動力成本上升，現(xiàn)在的二代農(nóng)民工也是玩著IPAD、用著智能手機(jī)長大的，不可能再像電視劇《外來妹》演的那樣，用500塊錢的價格讓一個工人勞動一個月。這種人口結(jié)構(gòu)和紅利的變化也要求我們的制造業(yè)必須轉(zhuǎn)型。

短期來看，2008年金融危機(jī)后，外需下來了，市場沒了，又存在投資過剩，投資效率不高的問題，再加上消費也下來了，所有這些因素在最近幾年共同發(fā)生，就出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)下行壓力大的局面。

消費的下行和高壓反腐有一定關(guān)系。首先強(qiáng)調(diào)，我們很支持反腐的。在大力反腐之后，有一個現(xiàn)象是集團(tuán)消費大幅降低了，同時，地方政府行為也發(fā)生了變化。一些地方政府出現(xiàn)了消極怠工的情況，懶政怠政。而之前是地方政府競爭的模式，中央對于目前的經(jīng)濟(jì)形式總結(jié)得很到位，叫增長速度換擋期，結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期，前期刺激政策消化期，三期疊加。

重化工業(yè)時代已經(jīng)結(jié)束了，而且是永久性的進(jìn)入低迷期。房地產(chǎn)行業(yè)從過去10年的黃金期進(jìn)入了白銀期，進(jìn)入一個拐點，即庫存消化期，這需要相當(dāng)長的時間。

2008年，為應(yīng)對金融危機(jī)出臺的4萬億投資政策有利于短期經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，但后遺癥也在顯現(xiàn)，它更加加劇烈了產(chǎn)能過剩和高杠桿情況，而目前就處于這一前期政策的消化期。

盡管經(jīng)濟(jì)不景氣，但我不認(rèn)同經(jīng)濟(jì)進(jìn)入大蕭條這一說法。蕭條的定義是經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)負(fù)增長，我國的經(jīng)濟(jì)還沒有出現(xiàn)負(fù)增長。

現(xiàn)在的情況其實是通脹和通縮并存。盡管從嚴(yán)格定義上講，我國經(jīng)濟(jì)并沒有出現(xiàn)通縮，通縮的指標(biāo)是CPI出現(xiàn)連續(xù)兩個月的負(fù)增長，目前中國不符合。但從PPI角度上來講，我國PPI已經(jīng)連續(xù)40個月負(fù)增長。所以，在一般消費品領(lǐng)域沒有通貨緊縮，但在工業(yè)領(lǐng)域早就已經(jīng)通貨緊縮了。

這次的經(jīng)濟(jì)不景氣周期有多長？與以往不一樣的是，之前我們可以通過總需求管理，比如發(fā)貨幣、改革來改善，比如90年代末期的國有企業(yè)改革、亞洲金融危機(jī)中開拓出口等措施。但如今可以打的牌不多，或者說很少了。為什么這么說，比如開拓出口，現(xiàn)在外需不行了，開拓出口難、再比如國企改革，現(xiàn)在的推進(jìn)難度遠(yuǎn)比90年代末要大得多，再比如減稅，由于財政增收壓力大，目前減稅的余地也不大。所以，當(dāng)前想通過短期的總需求管理來帶動經(jīng)濟(jì)走出不景氣周期已經(jīng)很難了。

現(xiàn)在國家層面在推動一帶一路戰(zhàn)略，它的戰(zhàn)略意義是值得肯定的，但它依然不能解決根本問題。一帶一路是消化優(yōu)勢產(chǎn)能，拉動的是當(dāng)?shù)谿DP，對中國貢獻(xiàn)的僅僅是GNP（國民生產(chǎn)總值）。其次，一帶一路是一個長期戰(zhàn)略，需要時間，沿線國家的開拓也具有一定的難度。

還有很多人將經(jīng)濟(jì)寄希望于互聯(lián)網(wǎng)+，我認(rèn)為這個體量太小，對GDP的貢獻(xiàn)太小，其增量遠(yuǎn)不足以對沖下行的壓力。目前看，GDP的貢獻(xiàn)主要還是靠二產(chǎn)，東北地區(qū)GDP下降很快，說明二產(chǎn)去杠桿形勢相當(dāng)嚴(yán)峻。這是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的問題，調(diào)結(jié)構(gòu)很難。

盡管可以打的牌不多，但對于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，我認(rèn)為不是無解，而是有招。我的建議是充分學(xué)習(xí)里根總統(tǒng)和撒切爾夫人當(dāng)年的經(jīng)驗，按照供給學(xué)派的方法給出經(jīng)濟(jì)政策。

1981年，里根總統(tǒng)上臺后提出了“振興經(jīng)濟(jì)計劃”，一手抓“滯”，一手抓“脹”。里根執(zhí)政期間，政府對市場的干預(yù)大為減少，稅收大幅降低，同時減少貨幣供給。而撒切爾夫人所實行的經(jīng)濟(jì)政策與里根經(jīng)濟(jì)學(xué)如出一轍。1979年撒切爾夫人當(dāng)選英國首相后，針對當(dāng)時的經(jīng)濟(jì)滯脹實行了四個方面的經(jīng)濟(jì)政策：一是緊縮貨幣，抑制貨幣發(fā)行和流通；二是壓縮公共開支，控制社會保障制度規(guī)模，逐步改革實施福利國家制度的弊端；三是減稅，刺激生產(chǎn)；四是推行國有企業(yè)私有化。

這些方法都值得我們?nèi)ソ梃b，但在中國，每一步實施起來都很困難，考驗政府的膽實和魄力。

我們現(xiàn)在很多企業(yè)是捧著金碗要飯吃。其實對于我國而言，國企不能私有化，但可以股份化、資產(chǎn)證券化，交給資本市場來解決。但我們現(xiàn)在國企改革走的路卻是合并，進(jìn)一步提高壟斷，我個人覺得這種方式是值得商榷的。

同樣，金融行業(yè)改革門檻很高，想辦一個銀行、想辦一個證券公司很難，這一方面是出于防范金融風(fēng)險的考慮，但同時也說明我們的監(jiān)管水平還需要加強(qiáng)。

再說減稅，我認(rèn)為政府應(yīng)該繼續(xù)減稅，大幅減稅。但實施起來也有難度。我國現(xiàn)在是建設(shè)型財政，大幅減稅的前提需要機(jī)關(guān)事業(yè)單位進(jìn)行徹底的改革。

再有就是進(jìn)一步放松管制，比如對媒體、輿論、影視文化領(lǐng)域應(yīng)該減政放權(quán)。

總結(jié)起來，我認(rèn)為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇只有靠改革，如果改革不夠市場化，不夠徹底，減政放權(quán)不到位，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將是遙遠(yuǎn)和漫長的。因為目前的增量完全沒辦法對沖傳統(tǒng)重化工下降帶來的沖擊。

必須經(jīng)歷砸機(jī)器倒牛奶過程

管清友：現(xiàn)在我們在討論是否采用進(jìn)一步量化寬松的辦法，目前理論界沒有很好的支撐。美國走的是這條路，但美國有美國的優(yōu)勢，美國量化寬松的成本由全世界來承擔(dān)，而中國QE會引發(fā)資產(chǎn)價格進(jìn)一步泡沫，原來產(chǎn)能過剩產(chǎn)業(yè)會繼續(xù)過剩。匯率貶值的趨勢可能會形成共識。

中國宏觀經(jīng)濟(jì)方面，上半年第二產(chǎn)業(yè)僅拉動GDP增長2.8個百分點，比去年下降了0.4個百分點，第三季度可能達(dá)不到這個數(shù)字，PPI連續(xù)40個月負(fù)增長�？陀^上來說，我們現(xiàn)在也到了出清過剩產(chǎn)能的時候。

對于產(chǎn)能出清，國外的經(jīng)驗是快速“破舊”，然后快速“立新”。經(jīng)濟(jì)危機(jī)的定義就是生產(chǎn)能力過剩的危機(jī)，過熱之后出現(xiàn)的危機(jī)。社會整個需求開始萎縮，市場需要通過危機(jī)的方式清理過剩的生產(chǎn)能力。西方當(dāng)年的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，為了消滅產(chǎn)能過剩，經(jīng)歷了砸機(jī)器、倒牛奶的痛苦過程。

但中國更傾向于穩(wěn)中求進(jìn)，先慢慢“破舊”，再慢慢“立新”。政策思路是以時間換空間。為保持經(jīng)濟(jì)增長在合理區(qū)間，即使知道經(jīng)濟(jì)要下滑，仍然通過各種方法托住，不使之下滑速度過快，以避免引發(fā)社會問題。但經(jīng)濟(jì)運行有自身的規(guī)律，任何外力，只能延緩，不能根治。

其實，中國在90年代末亞洲金融危機(jī)期間曾有過破舊立新的成功經(jīng)驗。朱镕基總理主政時期，堅決化解產(chǎn)能過剩，清理債務(wù)，盡管短期內(nèi)造成了下崗潮和破產(chǎn)潮，但在市場出清之后，企業(yè)盈利能力和居民可支配收入都實現(xiàn)快速恢復(fù)，這和目前的緩慢去產(chǎn)能明顯不同。

目前看，PPI轉(zhuǎn)正遙遙無期。中國經(jīng)濟(jì)可能必須經(jīng)歷一次砸機(jī)器、倒牛奶的過程。要容忍短期經(jīng)濟(jì)下行和失業(yè)率上升，容忍企業(yè)破產(chǎn)、倒閉，必要時刻可采取行政手段，以實現(xiàn)強(qiáng)制性的過剩產(chǎn)能和僵尸企業(yè)出清。

之前，我們國家還試用通過發(fā)展虛擬經(jīng)濟(jì)來帶動轉(zhuǎn)型升級，但經(jīng)過此輪股災(zāi)后，我們發(fā)現(xiàn)這個方法也是不行的，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的著力點還是要放在實體經(jīng)濟(jì)上。

直面金融危機(jī)風(fēng)險

管清友：我們在市場上最早提出應(yīng)該直面金融危機(jī)的風(fēng)險。現(xiàn)在看，這一風(fēng)險依然存在，我們必須直面金融危機(jī)第四波的風(fēng)險。中央政治局今年也提出了兩個高度重視，一是高度重視經(jīng)濟(jì)下行的風(fēng)險，另一是高度重視局部和體系性風(fēng)險。

金融危機(jī)第一波是2008年從美國銀行業(yè)開始，第二波開始影響歐洲，現(xiàn)在希臘危機(jī)還沒有過去。第三波表現(xiàn)在印度、印尼、阿根廷、巴西這些國家外匯市場的劇烈動蕩。第四波，會不會出現(xiàn)在美聯(lián)儲加息前后？

每一次金融危機(jī)的發(fā)生都伴隨著資金外流和貨幣貶值。而在金融危機(jī)中，真正成功的獲得調(diào)整，然后迅速的擺脫危機(jī)的影響，出現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級的這種國家非常少，悲觀的來講，幾乎很少有國家能夠幸免這種全球性的影響，這是國際經(jīng)濟(jì)關(guān)系當(dāng)中血淋淋的，也是赤裸裸的一種客觀事實。

當(dāng)前新興市場面臨的挑戰(zhàn)主要是本國市場受發(fā)達(dá)國家影響太大，新興市場國家都面臨資本流出的問題，其實是貿(mào)易逆差或縮減會越來越明顯。我判斷，金融危機(jī)第四波肯定還有新興市場國家。從學(xué)術(shù)角度來看，中心國家出現(xiàn)危機(jī)的時候，外圍國家出現(xiàn)危機(jī)的概率是非常大的。那么新興市場哪些國家會出現(xiàn)股票、銀行或者匯率方面的問題呢？我們當(dāng)然不希望發(fā)生在中國，但中國肯定也在其列，能不能頂?shù)米�，考驗我們的智慧�?/font>

今年的GDP增速會是多少，我認(rèn)為三季度有一個確定性因素，一個不確定性因素。確定性因素是金融業(yè)對GDP的貢獻(xiàn)肯定下降，而二季度，金融業(yè)對GDP貢獻(xiàn)了1.4個百分點。不確定因素就是穩(wěn)增長的力度到底有多大，批項目有多快，有多少項目能反映在投資上。這兩個因素預(yù)計一個向上，一個向下，總體看，我認(rèn)為今年GDP整體應(yīng)該在6.8%至7%之間。

稍微提一下世界經(jīng)濟(jì)，我覺得全球經(jīng)濟(jì)比過去幾年好一些，歐美經(jīng)濟(jì)處在恢復(fù)期，但復(fù)蘇很微弱，很維恢復(fù)到金融危機(jī)前的水平。這也是我之前提的，對外需不要抱有太大的希望的原因。

股市：去杠桿沒到位，震蕩加劇、主題投資

《價值線》：股市目前處于什么狀態(tài)？救市成功了嗎？去杠桿成功了嗎？目前市場估值是否回到合理區(qū)間？

管清友：股票市場經(jīng)歷此輪股災(zāi)后開始進(jìn)入恢復(fù)期，震蕩加劇。從居民資產(chǎn)配置的角度來講，牛市的邏輯還在，但其他的很多上漲邏輯已經(jīng)改變了。目前，大家對于轉(zhuǎn)型升級的困難會估計的更足，風(fēng)險偏好明顯下降。

市場運行到現(xiàn)在，我認(rèn)為救市進(jìn)入到了第三階段。第一步，這是一個杠桿市，不救后果不堪設(shè)想，一定要救，這個大家都知道；第二步，救市的核心問題是解決交易層面流動性停滯的問題，這個問題在7月8日也已經(jīng)解決；第三步則是對交易制度的梳理、修定和改革，這個目前正在進(jìn)行中。如果從解決流動性危機(jī)這個層面來看，救市已經(jīng)成功了。

但救市的成功絕不代表指數(shù)的反轉(zhuǎn)。國家救市不是救指數(shù)，也救不了指數(shù)。再多的錢也不可能對抗市場的趨勢。

從中長期來看，救市的征程還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束。下一階段的核心任務(wù)不是救市，而是興市。應(yīng)重點從完善市場應(yīng)急機(jī)制、降低市場杠桿水平，維持合理的杠桿水平，加快推進(jìn)股票注冊制改革、完善法律監(jiān)管框架四個方面推進(jìn)救市第三階段任務(wù)的實現(xiàn)。

此輪股災(zāi)是由去杠桿引發(fā)的，雖然我認(rèn)為救市已經(jīng)成功，但去杠桿仍然沒有到位。所謂杠桿就是融資余額占流通市值比重。從國際水平來講，我們目前的杠桿水平仍然高于美國、日本和中國臺灣地區(qū)。所以未來的市場仍然會是震蕩期。對于杠桿而言，應(yīng)該維持合理的水平，確保金融市場的系統(tǒng)性風(fēng)險可控；結(jié)構(gòu)上，應(yīng)該嚴(yán)格限制游離于監(jiān)管之外的民間配資、加強(qiáng)對傘形信托的監(jiān)管、拓寬券商兩融業(yè)務(wù)渠道。最后，對于未來降低杠桿水平要循序漸進(jìn)、以金融穩(wěn)定為底線、防范去杠桿引發(fā)的金融系統(tǒng)性風(fēng)險。

再說估值水平。即便經(jīng)歷了大幅的回調(diào)，但目前看，兩市的估值相對于其他國家的水平肯定還是貴的。這輪股災(zāi)的另一個影響還在于把大家的熱情打沒了，人氣散了，隊伍就不好帶了。所以，大家無法忍受估值偏離業(yè)績太多，這需要時間去修復(fù)。

另外，人民幣貶值會引發(fā)資本外流，加劇流動性緊張，其次，人民幣貶值不利于資產(chǎn)價格。但如果出臺對沖的政策，比如降準(zhǔn)，那股票市場可能會有交易性的機(jī)會。

下半年的投資也只能是主題投資，看不清方向的時候選擇休養(yǎng)生息期。熱點可以根據(jù)國家的十三五規(guī)劃來發(fā)掘。

目前經(jīng)濟(jì)還停滯在“無基建不復(fù)蘇”的階段，“三駕馬車”包括消費、投資、出口。投資領(lǐng)域四大塊，包括房地產(chǎn)、制造業(yè)、基建和其他投資。消費、出口剛剛闡述了，房地產(chǎn)在去庫存階段，制造業(yè)在去產(chǎn)能階段，現(xiàn)在只有靠基建，基建里面靠什么，我認(rèn)為有幾大塊，一是“鐵公基”、二是環(huán)保，三是城市管網(wǎng)建設(shè)。這些領(lǐng)域可能會出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性行情。

另外，主題投資還包括區(qū)域發(fā)展，比如西藏板塊、國企改革、迪士尼概念等。

人民幣：貶值風(fēng)險可控，近期或降準(zhǔn)

《價值線》：人民幣匯率近期出現(xiàn)快速貶值，您認(rèn)為會否引發(fā)一場貨幣戰(zhàn)爭？人民幣走弱該如何解讀？

管清友：人民幣近期出現(xiàn)貶值，這是對市場趨勢的一場確認(rèn)，從客觀上講，我國外貿(mào)順差在減少，美聯(lián)儲又有加息預(yù)期，央行選擇一次性快速貶值一方面對抗美元的加息預(yù)期，一方面也可以防止資本的外逃。

貶值幅度有多大，我覺得取決于央行的判斷，我國是一個有管理的浮動匯率，但本質(zhì)就是一個管制匯率，合理的均衡匯率水平在哪里，我不清楚，只有央行清楚。但我認(rèn)為，按外媒所說的貶值幅度在10%是夸張的，人民銀行的主觀意圖是擴(kuò)大匯率雙向波動的幅度，3%-5%的小幅波動是可接受，也是可控的。

但必須提醒的是，央行的意圖和市場的趨勢有時候是不一致的。所以，目前的關(guān)鍵是不能讓市場形成人民幣貶值的預(yù)期。如果形成貶值的預(yù)期就會造成資本大量外流，國內(nèi)資產(chǎn)泡沫的破裂、房子不值錢了、股票就完了，還會產(chǎn)生流動性危機(jī)。

目前來看，我們有4萬億美元外匯儲備頭寸，資本尚未完全開放以及央行在匯率市場強(qiáng)大的干預(yù)能力，發(fā)生不可控的風(fēng)險概率極低。但我們也必須做好最壞的打算，如果發(fā)生海外市場做空人民幣，國內(nèi)貶值預(yù)期形成并加劇，老百姓急著想把錢弄出去這種極端情況，那再多的外匯儲備也會被消耗殆盡。

這兩天，銀行間市場出現(xiàn)了借錢難的情況，所以這時候央行必須強(qiáng)勢管住預(yù)期。這可能需要政策來對沖，所以我判斷，近期降準(zhǔn)的可能性很大。

為什么我判斷會降準(zhǔn)而不是降息，主要是因為中美息差已經(jīng)收窄，美元還有加息預(yù)期，如果人民幣降息，息差會更小，會加劇資本流出。

對于經(jīng)濟(jì)而言，過去一年，人民幣匯率彈性不夠?qū)е氯嗣駧艑嶋H有效匯率跟隨美元連連攀升，而同期歐元日元金磚國家貨幣皆大幅貶值10%以上，出口壓力山大，加劇穩(wěn)增長壓力。這使決策層面臨兩難：既要寬貨幣、降利率、降匯率、保增長，又要穩(wěn)貨幣、穩(wěn)匯率、防風(fēng)險，過去傾向于后者，目前看來，逐步向前者傾斜，下一步可能擴(kuò)大匯率波動區(qū)間，加大人民幣彈性，主動釋放貶值壓力。

所以，我們預(yù)計，下半年穩(wěn)增長的思路也會發(fā)生明顯轉(zhuǎn)變：從貨幣到財政，從金融到實體，從降利率到降匯率，從全面到定向。這對增長有利，但短期將沖擊資產(chǎn)價格，包括股債匯房。

資產(chǎn)配置：現(xiàn)金為王、跨市場、全資產(chǎn)配置

《價值線》：目前階段，您對投資者的資產(chǎn)配置有什么建議？

管清友：對于資產(chǎn)配置，我的建議是現(xiàn)金為王、美元為王，多策略、跨市場、全資產(chǎn)配置。

由于穩(wěn)增長思路發(fā)生明顯轉(zhuǎn)變：從貨幣到財政，從金融到實體，從降低利率到降匯率，從全面到定向。這對增長有利，但短期將沖擊資產(chǎn)價格，包括股市、債市、匯市和房市。所以資產(chǎn)配置首先應(yīng)該是現(xiàn)金為王、美元為王。可以買一些銀行理財產(chǎn)品避險。

短期看，美聯(lián)儲加息預(yù)期減弱，盡管超預(yù)期加息導(dǎo)致美元重現(xiàn)去年大幅升值的可能性不大，但歐債危機(jī)波動、美國經(jīng)濟(jì)相對較好的基本面以及歐洲央行的持續(xù)量化寬松仍然支持美元維持強(qiáng)勢，這意味著美元震蕩上行的概率較大。仍然可以大膽配置。

而從債券來看，由于銀行的大資金仍然以配債為主，所以中長期來說，建議大家配置短久期、高信用的債券品種。

對于股市，我們認(rèn)為下半年只有主題性投資機(jī)會。

另外和很多人觀點不一樣，我不太看好港股。很多人認(rèn)為因為滬港通推進(jìn)，AH股溢價因素，港股是被低估的。但我覺得這是一個參照系的問題，為什么不可能是A股被高估。香港是聯(lián)席匯率制度，同時，香港的金融市場地位正在受到來自深圳和上海的巨大挑戰(zhàn)，所以配置港股不一定是正確選擇。

延伸閱讀

全球市場迎接崩盤時刻的八個跡象

來源：鳳凰財經(jīng)（微信號：finance_ifeng）

7年前，當(dāng)銀行系統(tǒng)危機(jī)給全球各大金融市場帶來重創(chuàng)時，各國央行們紛紛以“最后貸款人”的身份介入。巨額的私人部門貸款被挪至公共部門資產(chǎn)負(fù)債表，與此同時大規(guī)模的印鈔給了全球經(jīng)濟(jì)療傷的空間。

現(xiàn)在時間已所剩無幾。從中國到巴西，央行們已經(jīng)失去了控制，同時全球經(jīng)濟(jì)正趨于停滯。在“超高預(yù)期”和“估值紀(jì)錄不斷被刷新”的重壓下，股市何時崩潰，這只是時間問題。

富時100指數(shù)今年的增長已經(jīng)被全數(shù)抹去，但是有跡象顯示事情可能會變得更糟糕。以下為英國每日電訊總結(jié)的全球市場迎接崩盤時刻的八個跡象：

1、中國經(jīng)濟(jì)減速發(fā)展

2008年，中國曾是全球經(jīng)濟(jì)的救世主。一項前所未有的刺激計劃的啟動使得基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資激增。促進(jìn)建設(shè)繁榮的各種各樣大宗商品需求又帶動了石油和資源豐富的新興市場的發(fā)展。

中國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在也遭遇發(fā)展瓶頸。官方數(shù)據(jù)顯示，中國經(jīng)濟(jì)增長率在這25年里首次跌至7%以下。這可能意味著實際經(jīng)濟(jì)增長可能更疲軟。

中國GDP增速放緩

中國人民銀行已經(jīng)采取了數(shù)個措施以推動停滯不前的經(jīng)濟(jì)增長。在過去12個月，借貸利率已經(jīng)被從6%下調(diào)至4.85%。使人民幣貶值是最后的辦法，這表明，中國經(jīng)濟(jì)增長的高速發(fā)展時代正接近尾聲。

有數(shù)據(jù)顯示中國7月出口額同比減少了8.9%。而此前分析師預(yù)期出口額將減少0.3%，現(xiàn)在看來這是一個重大失誤。

中國房地產(chǎn)市場也陷入危險境地。經(jīng)過數(shù)十年的穩(wěn)定增長后，房價已經(jīng)開始大幅下滑。

2、大宗商品價格暴跌

中國經(jīng)濟(jì)減速發(fā)展已經(jīng)將沖擊波帶入了大宗商品市場。跟蹤22種大宗商品價格的彭博社全球商品指數(shù)跌至本世紀(jì)初曾出現(xiàn)的水平。

彭博大宗商品指數(shù)

由于石油是全球幾乎所有產(chǎn)業(yè)和生產(chǎn)需要的燃料，油價是世界經(jīng)濟(jì)增長最純粹的計量器。

全球基準(zhǔn)原油價格——北海布倫原油的價格經(jīng)過今年初小幅回升后已經(jīng)再一次開始下滑。該油價現(xiàn)在徘徊在多年低位之上——約每桶50美元。

國際油價下滑

鐵礦是中國鋼鐵工業(yè)所需的基本原材料，因此它的價格也能夠衡量建筑業(yè)興衰。

基準(zhǔn)鐵礦石價格已經(jīng)跌至每噸56美元，還不到2014年1月曾達(dá)到的每噸140美元的一半。

3、能源部門信貸危機(jī)

在全球資本市場曾經(jīng)大力籌集數(shù)十億美元貸款以為新礦山和油田開發(fā)提供資金，而如今這些礦山和油田面對礦石和石油價格低迷很難實現(xiàn)盈利。

隨著石油和金屬價格暴跌，許多開發(fā)項目都在虧損。為支持項目而貸的款現(xiàn)在都石沉大海，償還之日遙遙無期。

沒有誰能比美國頁巖油氣開采公司獲得更真切的感受。暴跌的油價壓榨著美國石油開采商的資金。過去五年垃圾債券的最大發(fā)行方的其中兩家分別是美國石油、天然氣勘探生產(chǎn)商契隆皮克能源公司和美國奧克拉荷馬州的石油、天然氣勘探生產(chǎn)商契薩皮克能源公司和加利福尼亞資源公司，由于恐慌籠罩著資本市場，這兩家公司的債券價值將暴跌。

隨著未來幾年越來越多的債務(wù)需要進(jìn)行再融資，信貸危機(jī)可能將迅速蔓延至其它產(chǎn)業(yè)。

4、多米諾骨牌開始接連倒下

全球經(jīng)濟(jì)的支柱現(xiàn)在開始崩塌。消耗大量產(chǎn)品的新興市場的吞咽能力因貨幣貶值而被削弱。本應(yīng)從西方國家手里接過經(jīng)濟(jì)增長火炬的金磚五國——巴西、俄羅斯、印度、中國和南非正處于不同程度的混亂狀態(tài)。

各國央行們都迅速失去對市場的控制。中國股市已經(jīng)歷過動蕩，中國被迫出手買入數(shù)十億股票，及時避免了證券市場的災(zāi)難發(fā)生。希臘股市因該國經(jīng)濟(jì)逐漸停滯而陷入動蕩，希臘正把玩著“退出歐元區(qū)”砝碼。

今年年初，投資者們紛紛投資避險貨幣——瑞士法郎，但是由于1.1萬億歐元量化寬松政策使歐元貶值，瑞士央行被迫放棄為期四年的盯住歐元匯率機(jī)制。

5、信貸市場傾翻

隨著央行彈盡糧絕，信貸市場將不顧一切地尋求對風(fēng)險進(jìn)行再定價。作為英國銀行對同業(yè)拆借的擔(dān)心程度的指示器，倫敦同業(yè)拆借利率在過去12個月穩(wěn)步上升。這個過程一部分是在為期六年的超級貨幣刺激政策后朝著正常定價風(fēng)險的健康回歸。然而，隨著同業(yè)拆借的基本傳輸系統(tǒng)開始拉緊，未來六年依賴央行資金可能令信貸系統(tǒng)無法應(yīng)對。

倫敦同業(yè)拆借利率

信貸投資者們通常比樂觀的股票投資者們更善于風(fēng)險定價。在美國，當(dāng)標(biāo)普500指數(shù)持續(xù)增長時，高息債券市場已經(jīng)開始暴跌。

6、利率沖擊

在美國和英國，利率已經(jīng)被維持在低位長達(dá)近六年。美國有望率先行動，可能于今年年底開始把利率從現(xiàn)在的0-0.25%區(qū)間往上調(diào)。懷揣美元走強(qiáng)希望的投資者們已經(jīng)開始買入美元。英國有望緊隨美國之后上調(diào)利率。

比起美國，英國更該加息

MPC委員Kristin Forbes在《每日電訊報》的文章上指出，強(qiáng)勢英鎊以及人民幣貶值之后從中國進(jìn)口商品價格更為廉價將導(dǎo)致英國的通脹水平在一段時間內(nèi)維持低位。而在通脹接近于零的情況下，沒有理由等到通脹回升到2%之后再開始采取加息行動。等待過長的時間將對經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇造成危害，尤其在利率理應(yīng)上升更快的情況下。不過Forbes也承認(rèn)，很難預(yù)測究竟何時才是最佳的加息時間。

7、牛市持續(xù)時間位居紀(jì)錄第三長

英國牛市已經(jīng)持續(xù)了77個月，這輪牛市始于2009年3月。歷史上僅有兩次股市增長持續(xù)時間比這輪的長。一次是1929年股市大崩盤前夕，另一次是21世紀(jì)初互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂前。

英國牛市已經(jīng)持續(xù)了77個月

英國股市是美國大規(guī)模資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張的受益方。自2008年以來，美國基礎(chǔ)貨幣已經(jīng)增長了四倍速多，從約8000萬美元增長至超過4萬億美元。股市一直是基礎(chǔ)貨幣膨脹的受益者，現(xiàn)在第三輪量化寬松政策結(jié)束，股市將陷入困境。

8、被高估的美國股市

自1882年以來僅有三次標(biāo)普500指數(shù)的周期調(diào)整市盈率高于27.2

在美國，標(biāo)普500指數(shù)的周期調(diào)整市盈率為27.2倍，比歷史平均水平16.6高約64%。自1882年以來僅有三次標(biāo)普500指數(shù)的周期調(diào)整市盈率高于這個平均水平，分別是1929年、2000年和2007年。

馬來西亞引領(lǐng)亞洲貨幣戰(zhàn)第二輪

日本經(jīng)濟(jì)第二季度陷入萎縮，正朝著6年來的第五次衰退前進(jìn)，亞洲似乎開始了一個不祥的旅程。

日本GDP下跌令安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)受到打擊。當(dāng)然，日本經(jīng)濟(jì)財政大臣甘利明肯定會搬出一套標(biāo)準(zhǔn)的說辭：他預(yù)計日本經(jīng)濟(jì)會出現(xiàn)適度回升（日本股市出于更多量化寬松的預(yù)期也出現(xiàn)了小幅上漲）。然后是馬來西亞，馬來西亞林吉特繼續(xù)下跌了1%，達(dá)到了17年來的新低，馬來西亞股市也出現(xiàn)下跌，馬來西亞的崩潰在繼續(xù)，亞洲貨幣危機(jī)在繼續(xù)。

令吉兌美元上周跌3.8%。在馬來西亞外匯儲備2010年以來首次跌破1000億美元之后，央行行長Zeti Akhtar Aziz上周四表示需要重建外匯儲備。她排除了推行盯住匯率制度或?qū)嵤┵Y本管制的可能性，而在17年前面對大幅下挫的匯率，馬來西亞就是借助這兩個舉措來應(yīng)戰(zhàn)的。當(dāng)時，Mahathir 把令吉的貶值歸咎于海外投資者，并因索羅斯在其中所扮演的角色對他進(jìn)行抨擊。

令吉兌美元上周跌3.8%。在馬來西亞外匯儲備2010年以來首次跌破1000億美元之后，央行行長Zeti Akhtar Aziz上周四表示需要重建外匯儲備。她排除了推行盯住匯率制度或?qū)嵤┵Y本管制的可能性，而在17年前面對大幅下挫的匯率，馬來西亞就是借助這兩個舉措來應(yīng)戰(zhàn)的。當(dāng)時，Mahathir 把令吉的貶值歸咎于海外投資者，并因當(dāng)時索羅斯在其中所扮演的角色對他進(jìn)行抨擊。

令吉匯率“走低勾起了人們對于對沖基金1997/98金融危機(jī)期間對這種貨幣的攻擊的記憶，”美銀美林駐新加坡經(jīng)濟(jì)學(xué)家Chua Hak Bin上周五接受采訪時說。“我們認(rèn)為不可能實施資本控制措施，但是考慮到馬來西亞外匯儲備消耗速度之快，我們不能排除這種可能性�！�

令吉周一延續(xù)跌勢，受政治丑聞、人民幣貶值、油價下跌，以及美聯(lián)儲即將加息多重因素的擠壓，令吉過去一年累計跌24%，跌幅在亞洲貨幣中居首。而在Mahathir于1998年9月份實施資本控制前的12個月，令吉累計重挫30%，一些投資者說對歷史重演的擔(dān)心造成資金從馬來西亞外逃。

現(xiàn)在來看看中國，離岸人民幣顯出了進(jìn)一步貶值的跡象，好在人民幣固定匯率稍微上漲，來到了6.3969。上周中國股市出現(xiàn)了兩個月來的最大漲幅。最后，國際油價周一下挫約1%，美國原油觸手可及六年半新低。

亞洲危機(jī)蔓延

日本朝著第五次經(jīng)濟(jì)下跌衰退邁進(jìn)

亞洲的貨幣危機(jī)持續(xù)（由馬來西亞帶領(lǐng)）

馬來西亞林吉特兌美元匯率下跌0.9%，至4.1155

馬來西亞主要的股市指數(shù)開盤時下跌0.4%，報1590.81點。

而美元兌亞洲外匯的走強(qiáng)在持續(xù)

之后是中國的開盤

好消息——中國的農(nóng)民和大媽們又重新加入了杠桿化，上海融資融券規(guī)模出現(xiàn)了兩個月來持續(xù)時間最長的增長。

這是認(rèn)真的。在中國人民幣出現(xiàn)微弱升值時，中國的證券似乎出現(xiàn)了小幅下滑。

周一人民幣兌美元中間價出現(xiàn)微弱上漲，達(dá)到6.3969（周五為6.3975）。中國人民銀行人民幣中間價被設(shè)定在了周五收盤時0.1%的區(qū)間內(nèi)。

而離岸人民幣則繼續(xù)貶值

最后西德克薩斯輕質(zhì)原油繼續(xù)走低，再次來到了41美元每桶的低點

這樣看起來，雖然中國在努力干預(yù)人民幣以期達(dá)到一定的（暫時）穩(wěn)定，但全球的震蕩似乎才剛剛開始。

敬告投資者：為動蕩的8月下旬做準(zhǔn)備

法國巴黎銀行（BNP Paribas）日前指出，10月聯(lián)邦基金利率的隱含收益率依舊高漲，因美國相對穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)蓋過了中國人民幣匯價貶值對于美聯(lián)儲利率預(yù)期前景的沖擊。

法國巴黎銀行指出：

潛在的聯(lián)邦基金利率報價過去兩周持續(xù)攀高，達(dá)到15個基點，暗示利率市場動向可能反映了利率在區(qū)間內(nèi)的波動，而非目標(biāo)利率的上調(diào)。

將于本周三（8月19日）公布的7月美聯(lián)儲會議紀(jì)要將受到市場的高度關(guān)注，投資者希望了解委員會對于加息時點的預(yù)判。

舊金山聯(lián)儲主席威廉姆斯（John Williams）周四將在印尼舉行的一個論壇上發(fā)表講話，可能會進(jìn)一步流露在人民幣顯著貶值后美聯(lián)儲的想法。

我們依然耐心看漲美元前景，而8月下半月的匯市行情可能急劇震蕩。

因人民幣意外暴貶之后，市場有關(guān)美聯(lián)儲在9月加息的預(yù)期有所降溫。市場認(rèn)為中國央行的行動使得美聯(lián)儲在加息方面有了顧慮。目前決策者可能因擔(dān)憂損害全球經(jīng)濟(jì)成長而推遲升息。

周三將公布的美國7月CPI數(shù)據(jù)將備受市場關(guān)注，尤其是核心CPI數(shù)據(jù)，該數(shù)據(jù)或進(jìn)一步改善，為美聯(lián)儲加息添籌碼，進(jìn)而支撐美元走強(qiáng)。